Quem é Damodaran, o guru do valuation?
Reconhecido como um dos maiores especialistas em avaliação de empresas, Aswath Damodaran é um dos professores mais conhecidos da Stern School of Business da Universidade de Nova York (NYU). Além de sua reputação acadêmica na NYU, Damodaran se destaca por sua iniciativa de tornar a educação acessível a todos, disponibilizando gratuitamente online todas as suas aulas, incluindo os cursos de MBA que ministra nessa escola. Essa iniciativa é um recurso inestimável para investidores que desejam aprimorar suas habilidades em seleção de ações e obter uma educação de alta qualidade de um dos principais professores de finanças do mundo.Damodaran tem uma abordagem única e acessível ao ensino, que revolucionou a forma como muitos investidores e estudantes aprendem sobre finanças. Ele também discute a importância de desenvolver uma filosofia de investimento e como encontrar a que melhor se adapta a cada pessoa. Nesse artigo, analisa como alguns indivíduos em particular podem afetar todo um negócio, e como a sua saída tem impacto negativo nos resultados das empresas. Bem, não se engane: Aswath também concluiu que em muitos casos, a morte dos CEOs resultou em ganhos bolsistas significativos.
Curiosamente, este perito em avaliação empresarial esteve em São Paulo há poucos meses e revelou que investe na Petrobrás e na Vale. Num encontro no Insper, Aswath Damoran sugeriu que as companhias brasileiras mais maduras incluem apenas bancos e commodities, e que seria bom que outros setores de alto crescimento surgissem, como aconteceu com a Nvidia nos Estados Unidos.
O conceito de valor das pessoas-chave é essencial para compreender como indivíduos podem influenciar significativamente o valor de um negócio. Esta noção é particularmente crítica em pequenas empresas, como consultórios médicos ou de encanadores, onde o processo de avaliação frequentemente inclui a precificação desses indivíduos fundamentais. Embora o impacto das pessoas-chave tenda a diminuir à medida que as empresas crescem, eventos recentes em empresas como a OpenAI e a Tesla ilustram que, mesmo em grandes organizações, indivíduos-chaves podem afetar substancialmente o valor do negócio.
Frequentemente, sustenta Aswath Damodaran, professor da Stern School of Business da Universidade de Nova York (NYU) e conhecido pela sua especialização em avaliação de empresas, assume-se que as pessoas-chave, do ponto de vista de valor, estão no topo da organização, como fundadores e alta administração. Contudo, a definição de pessoa-chave pode se estender a qualquer um dentro da organização, ou até mesmo fora dela, desde que tenham um impacto significativo no valor do negócio. Exemplos incluem cientistas em empresas farmacêuticas, designers como Jon Ive na Apple, mestres em vendas, negociadores em várias indústrias e até celebridades endossando produtos.
Damodaran destaca que «indivíduos como Elon Musk na Tesla e Sam Altman na OpenAI ilustram como uma pessoa pode ser central para o valor percebido de uma empresa». Ele também observa que a influência de um fundador ou CEO pode ser abrangente, impactando todos os aspectos do negócio, desde a narrativa até o fluxo de caixa e o risco.
Além disso, em negócios orientados por vendas, um mestre em vendas ou um negociador pode se tornar um motor central de valor, trazendo uma clientela mais apegada ao vendedor do que à organização. Em setores como bancário, consultoria ou advocacia, os “fazedores de chuva” (rainmakers) podem representar uma parte significativa do valor, e sua saída pode ser catastrófica.
Por outro lado, em empresas de serviços, especialmente, um gerente ou funcionário que cultiva fortes relações com clientes, fornecedores e outros funcionários pode ser uma pessoa-chave, cuja perda não apenas reduz as vendas, mas também causa efeitos em cascata em toda a organização.
Como avaliar o valor de pessoas-chave
Tratando-se de um perito em avaliação, Damoradan dedicou algum tempo estudando a forma como pessoas-chave podem ter um impacto no resultado da empresa e usando a seguinte proposição: «se não afeta o cash flow ou o risco, não afeta o valor». Para os quadros de topo, incluindo CEOs e fundadores, o valor vem da ‘narrativa empresarial’, enquanto os colaboradores mais abaixo na organização afetam sobretudo um ou dois pontos específicos, como vendas ou operações. «Tentei sempre passar a mensagem» – diz o professor da NYU – «de que entre os elementos de uma organização, os financeiros são os mais facilmente substituíveis, e por isso é menos provável que sejam pessoas-chave».
Mas, então, como podemos fazer a avaliação de pessoas-chave? O autor propõe três caminhos distintos: o primeiro passa por quantificar em quanto valorizamos a companhia com as pessoas-chave e sem as pessoas-chave. O segundo parte de uma análise do custo de substituição desses trabalhadores, e o terceiro tem em conta o valor contratado do seguro das mesmas (apenas aplicável em empresas que compram seguros que compensam a perda de pessoas-chave).
Nos mercados, Damodaran explica que «em muitas avaliações de empresas privadas, um desconto de 10% a 25% é frequentemente aplicado para refletir a ausência de uma pessoa-chave». Além disso, ele menciona que «as reações do mercado à perda de um CEO em empresas públicas podem variar, mas geralmente refletem a importância percebida desse indivíduo para a empresa».
Por exemplo, um estudo sobre mortes de CEOs em 240 empresas públicas entre 1950 e 2009 revelou que, em quase metade dos casos, o preço das ações aumentou após a morte do CEO, refletindo que muitos desses líderes não eram considerados positivos para o valor da empresa. Outra pesquisa mostrou que a reação do preço das ações à morte de um CEO foi maior para CEOs de longa data em empresas mal geridas, fortalecendo o argumento de que alguns líderes podem, de fato, destruir valor.
As organizações podem tomar várias medidas para mitigar os riscos associados às pessoas-chave: seguro, cláusulas de não-competição, tempo de sobreposição, construção de equipe e planejamento de sucessão.
Pequenas empresas podem comprar seguro contra a perda de indivíduos-chave. Cláusulas de não-competição evitam que pessoas-chave levem clientes ou segredos comerciais para concorrentes. Antigos proprietários podem permanecer em alguma capacidade para suavizar transições. Pessoas-chave podem reduzir seu próprio valor construindo equipes capacitadas. Planejamento de sucessão eficaz é crucial, especialmente para pessoas-chave no topo.
Damodaran enfatiza que «o seguro contra a perda de pessoas-chave pode ajudar a suavizar a volatilidade nos lucros de uma empresa». Ele também destaca a importância das cláusulas de não-competição: «Estas cláusulas são críticas para proteger a empresa contra a transferência de conhecimento e clientes para concorrentes».
Construir uma equipe sólida é outra estratégia vital. Damodaran argumenta que «pessoas-chave que se recusam a delegar autoridade e insistem em microgerenciamento não construirão equipes que possam replicar o que elas fazem». Além disso, ele menciona que «o planejamento de sucessão não deve ser apenas sobre encontrar um sucessor, mas também sobre compartilhar conhecimento e poder antes da transição».
Determinantes do Valor das Pessoas-Chave
Vários fatores determinam o efeito de valor das pessoas-chave. O seu impacto diminui à medida que a empresa cresce. Empresas maiores, com centenas ou milhares de funcionários e múltiplos produtos e clientes, tornam mais difícil para uma única pessoa ou grupo de pessoas fazer uma diferença significativa. No entanto, há exceções notáveis, como a Tesla, onde Elon Musk continua a ser uma figura central.
Pessoas-chave importam mais nas fases iniciais e de declínio do ciclo de vida de uma empresa. «Nas fases iniciais do ciclo de vida corporativo, um fundador ou CEO pode ser crucial para moldar a narrativa e atrair investimentos». À medida que uma empresa envelhece, os CEOs tendem a importar menos, servindo mais como guardiões de valor em ativos existentes, jogando na defensiva contra concorrentes. Contudo, em empresas em declínio, o valor de uma pessoa-chave no topo pode aumentar novamente, na esperança de que possam ressuscitar a empresa ou evitar escolhas de crescimento ruins que destruam valor rapidamente.
Os negócios impulsionados por fatores micro tem mais impacto das pessoas-chave do que os movidos por variáveis macro. Por exemplo, uma empresa de mídia como a Disney, onde as decisões sobre produtos precisam refletir a demanda e a concorrência, é mais suscetível a influências de gestão do que uma empresa de petróleo, onde o preço do petróleo tende a ser o principal determinante de receitas e lucros.
Empresas com fossos competitivos que precisam de manutenção constante terão efeitos mais significativos de pessoas-chave. Em contraste, empresas com fossos herdados e sustentáveis, como a Aramco, dependem menos de indivíduos específicos. Em empresas de software de entretenimento, como a Take-Two Interactive, o sucesso pode ser efêmero, dependendo do lançamento de novos jogos. Portanto, essas empresas terão mais pessoas-chave tanto adicionando quanto destruindo valor.
A noção de que uma pessoa-chave ou pessoas podem adicionar ou subtrair valor a uma organização é amplamente reconhecida. Contudo, possuir um framework estruturado para examinar esses efeitos de valor pode oferecer implicações interessantes. Investidores devem considerar a eventual saída e a eficácia decrescente das pessoas-chave envelhecidas. À medida que a economia se desloca para tecnologia e serviços, o capital humano torna-se mais crítico. Pessoas-chave reivindicarão uma parcela maior do valor que criam, frequentemente levando a disparidades significativas de compensação dentro das organizações.
Damodaran observa que «em empresas maiores, o impacto de uma pessoa-chave pode ser diluído devido ao tamanho e à complexidade da organização». Ele também aponta que «nas fases iniciais do ciclo de vida corporativo, um fundador ou CEO pode ser crucial para moldar a narrativa e atrair investimentos».
No contexto de envelhecimento das pessoas-chave, ele comenta: «À medida que líderes como Warren Buffett e Charlie Munger envelhecem, os mercados começam a ajustar suas expectativas, refletindo a transição de liderança e a potencial perda de valor associado». Um exemplo é a Berkshire Hathaway, onde a transição gradual de Buffett e Munger para Ted Wechsler e Todd Combs já começou a ser precificada pelo mercado, reduzindo o prêmio histórico associado à liderança dos fundadores.
Além disso, Damodaran destaca a importância do planejamento de sucessão. Ele argumenta que «um bom plano de sucessão não é apenas sobre encontrar um substituto, mas garantir que o conhecimento e a cultura da empresa sejam transferidos de forma eficaz». Este ponto é particularmente relevante para empresas tecnológicas e startups, onde a inovação e a agilidade são fundamentais para o sucesso contínuo.
Outro aspecto crítico é a remuneração das pessoas-chave. Damodaran observa que «para incentivar pessoas-chave a delegar e construir equipes, é essencial que a compensação inclua uma combinação de salário e participação acionária». Isso alinha os interesses das pessoas-chave com os da empresa a longo prazo, promovendo uma cultura de crescimento sustentável e mitigação de riscos.
Gerenciar o risco
As avaliações intrínsecas devem incorporar o valor das pessoas-chave em um negócio. Este framework ajuda a entender como as pessoas-chave podem adicionar ou subtrair valor, e fornece insights sobre como gerenciar e avaliar o capital humano essencial nas organizações. Avaliações intrínsecas, quando bem feitas, devem refletir o valor de uma pessoa-chave ou pessoas em um negócio, considerando o impacto nos fluxos de caixa, no crescimento ou nos riscos.
Damodaran conclui que «as pessoas-chave podem ser tanto criadoras quanto destruidoras de valor ao longo do tempo, e é crucial que as organizações tenham estratégias para gerenciar esse risco». Ele ressalta a importância de reconhecer que «em alguns casos, o valor de uma pessoa-chave pode se tornar negativo, especialmente se suas ações começarem a prejudicar a organização».
A capacidade de identificar, avaliar e mitigar os riscos associados às pessoas-chave é essencial para o sucesso a longo prazo de qualquer negócio. Em um mundo corporativo cada vez mais dinâmico e interconectado, a gestão eficaz do capital humano torna-se um diferencial competitivo crucial.
Damodaran deixa claro que «a chave para maximizar o valor das pessoas-chave é criar um ambiente onde elas possam prosperar e, ao mesmo tempo, garantir que a empresa não dependa excessivamente de um único indivíduo». Esta abordagem equilibrada pode ajudar as empresas a navegar pelos desafios da gestão de pessoas-chave, promovendo um crescimento sustentável e resiliente.
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